بمجرد أن تصبح عزيزًا، فقد اختفى بعض اللمعان أربعين (بورصة نيويورك: إف تي في) واستمرت الأسهم في التخلف عن القطاع الصناعي منذ آخر تحديث لي. أعتقد أن بعض تكمن المشكلة في أن Fortive لا تبرز حقًا من حيث الموضوع، وقد انتقل المستثمرون من (أو على الأقل يدفعون مضاعفات أقل مقابل) القصص التي كانت تغذيها النمو القائم على عمليات الاندماج والاستحواذ في SaaS والإيرادات المتكررة. علاوة على ذلك، ومع الانكماش الاقتصادي الأخير، فإن نمو شركة Fortive لا يبدو مختلفًا تمامًا، وهو ما أعتقد أنه كان أيضًا جزءًا كبيرًا من أطروحات الصعود.
أنا لا أكره شركة Fortive، لكنني أعتقد أن السهم أكثر حساسية للدورة الاقتصادية مما تعتقده الإدارة، وما زلت أتساءل عن مقدار القيمة التي تم بناؤها بالفعل في مجال الرعاية الصحية. أستطيع أن أجادل لبعض الاتجاه الصعودي من هنا، وأنا أحب التأثير الذي يوفره الاختبار والقياس للتعافي في نهاية المطاف في دورة قصيرة (والتأثير على المدى الطويل للكهرباء)، بالإضافة إلى الشركات التي تعتمد على الأتمتة ضمن شركة Precision Technologies، ولكن بشكل عام، أعتقد أن هناك أشياء أخرى أفكار أكثر إلحاحًا في المجال الصناعي يجب مراعاتها.
الكهربة هي السخونة الجديدة
الشيء الوحيد الذي بدأ يقلقني أكثر بشأن Fortive هو مدى وجود اتجاه استراتيجي أساسي بدلاً من إبقاء الإدارة آذانها على الأرض ومحاولة تحويل القصة إلى ما يحظى بشعبية لدى المستثمرين في الوقت الحالي.
على سبيل المثال، قبل بضع سنوات، كان هناك اهتمام كبير من المستثمرين بأعمال SaaS للأسواق غير التقنية وغير الصناعية، وأنفقت شركة Fortive الكثير للاستحواذ على أعمال مثل Gordian (برنامج تخطيط البناء)، وAccruent (برنامج إدارة المرافق) و ServiceChannel (إدارة دورة حياة الأصول). وبالمثل، كان هناك الكثير من الحماس للإيرادات المتكررة المرتبطة بالرعاية الصحية، واستحوذت الشركة على شركات مثل ASP (التعقيم)، وLandauer (قياس الإشعاع)، وCensis (إدارة المخزون الجراحي).
الآن يبدو أن القصة تدور حول الكهرباء والذكاء الاصطناعي، حيث سلطت الشركة مؤخرًا الضوء على أن 33٪ من إيراداتها “تتماشى” مع الكهرباء و/أو الذكاء الاصطناعي، وأن الشركة ككل تستفيد من اتجاهات النمو العلمانية طويلة المدى. مثل الأتمتة والرقمنة وانتقال الطاقة ونمو الإنتاجية.
ربما أنا أقرأ في هذا أكثر مما ينبغي. من المؤكد أن الإدارة ملزمة بالاهتمام بالسوق ووضع عملياتها في أفضل ضوء ممكن (بما في ذلك تسليط الضوء على الشركات التي ربما أغفلت الاستفادة من فرص النمو الناشئة). ومع ذلك، لا يزال الأمر مثيرًا للقلق، وأود أن أشير إلى أن عملية الاستحواذ الأخيرة، EA Elektro-Automatik، هي صفقة باهظة الثمن أخرى (مضاعف الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك في منتصف سن المراهقة) يتم الاستفادة منها في قطاع ساخن حاليًا (الاختبار والقياس الإلكتروني لتطبيقات مثل تخزين الشبكة والبيانات المركز والتنقل الإلكتروني).
الدورة القصيرة لا تزال تشكل خطرا
لطالما كانت شركات مثل Fluke وTektronix حساسة اقتصاديًا، ومع وجود مؤشر مديري المشتريات التصنيعي أقل من 50 لمدة 19 شهرًا من العشرين شهرًا الماضية، فإن هذا ليس أسهل صف يمكن استغلاله بالنسبة للشركات التي لا تزال قريبة من 50٪ من قاعدة إيرادات Fortive. وفي الوقت نفسه، شهدت شركة بريسيشن تكنولوجيز، التي تعتمد على أجهزة الاستشعار الثقيلة، ضعف الطلب على التشغيل الآلي (على الرغم من تفوقها في الأداء في مجال الأغذية والمشروبات). وبهذا، تباطأ كلا النشاطين التجاريين بشكل ملحوظ خلال العام الماضي.
ما زلت أرى بعض المخاطر في أسواق الدورة القصيرة مثل التصنيع العام (حوالي ربع الأعمال)، بالإضافة إلى أسواق أخرى مثل الإلكترونيات الاستهلاكية والسلع الاستهلاكية والنفط والغاز. مع تحذير العديد من الشركات من الاستفادة من الصناعات ذات الدورة القصيرة خلال الشهر الماضي، يبدو من الواضح أنه لا يزال هناك الكثير من الرياح المعاكسة نظرًا لارتفاع الأسعار والشكوك المحيطة بالانتخابات المقبلة.
على الجانب الإيجابي، أشارت إدارة Fortive إلى أن Keithley (جزء من Tektronix، أدوات التصنيع لاختبار الإلكترونيات) شهدت ارتفاعًا في الأعمال في الربع الأول، وكان Keithley مؤشرًا رائدًا للشركات الأخرى ذات الدورة القصيرة في الدورات الماضية. ومع ذلك، فأنا حذر من أن التوقعات بحدوث انتعاش ملموس في النصف الثاني لا تزال صعودية للغاية.
شركات البرمجيات تسيطر على الحصن
لا تلغي شركات البرمجيات التي تعتمد على SaaS في Fortive التقلبات الدورية لأعمال Fortive بقدر ما أراد المضاربون على الصعود تصديقه قبل عامين، لكنهم ما زالوا يحققون أداءً جيدًا نسبيًا. بشكل عام، استمرت هذه الشركات في النمو بمعدلات متوسطة إلى مرتفعة، ومع استمرار نشاط البناء المؤسسي (المدارس، وما إلى ذلك) في حالة جيدة، ينبغي توقع ذلك بالنسبة لجورديان، على الرغم من أن الإدارة تحدثت عن “تطبيع” الأعمال “ضد شركات أكثر صرامة.
الرعاية الصحية تبدو أفضل قليلاً
لم أكن أبدًا معجبًا كبيرًا بأعمال الرعاية الصحية التي قامت شركة Fortive بتجميعها، ويرجع ذلك في الغالب إلى أنني على الرغم من أن الشركة دفعت في مناسبات متعددة مبالغ كبيرة للشركات التي إما كانت بحاجة إلى الكثير من العمل أو لم تقدم الكثير من النمو ( او كلاهما). ولتحقيق هذه الغاية، أود أن أشير إلى أن هامش التشغيل المتوافق مع مبادئ المحاسبة المقبولة عمومًا لقطاع AHS لا يزال في خانة الآحاد، وهو أقل بكثير من الشركتين الأخريين (إنه أفضل بكثير على أساس غير مبادئ المحاسبة المقبولة عمومًا، مع هوامش أقل قليلاً فقط من الآخر) شرائح).
أقوم بإدارة الائتمان لنقل أعمال ASP إلى نموذج المبيعات المباشرة في عام 2023، وأعتقد أن ذلك ساعد في تنشيط المبيعات. لقد كان الإثبات أيضًا أفضل أداءً مما كنت أتوقعه، في حين كان الباقي أكثر اتساقًا مع آرائي السابقة.
التوقعات
فعلت شركة Fortive أكثر أو أقل مما توقعته في السنة المالية 23، مع إيرادات أعلى قليلاً (0.2٪) من تقديراتي، في حين كانت الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) أقل بحوالي 2٪. وكان التدفق النقدي الحر أيضًا أقل قليلاً (بنسبة 1٪)، ولكن نظرًا للتحديات المتمثلة في نمذجة تحركات رأس المال العامل، فإن هذا لا يشكل مصدر قلق بالنسبة لي. ومع ذلك، أعتقد أن بعض الأداء الضعيف لأسعار الأسهم على الأقل قد يكون مرتبطًا بحقيقة أن أداء الشركة لم يكن أفضل في ظل الظروف الصعبة في عام 2023؛ مرة أخرى، على الرغم من كل الحديث عن الإيرادات المتكررة، لم تبرز شركة Fortive في النمو في السنة المالية 23، ولا تشير التوجيهات إلى أنها ستفعل ذلك في السنة المالية 24.
ومن الناحية الإيجابية، تتمتع الشركة بنفوذ حقيقي للتعافي في نهاية المطاف في دورة قصيرة (في عام 2025، كما أتوقع)، فضلا عن النفوذ الأطول أجلا في مجال الأتمتة، والتحول الرقمي، والكهرباء. يتم الاستفادة من معدات الاختبار والقياس في اتجاهات الأتمتة والكهرباء، وكذلك أصول الشركة في مجالات الاستشعار والمراقبة والأجهزة – حيث يوفر الأخير نفوذًا لأسواق مثل الأغذية/المشروبات وعلوم الحياة.
أتوقع نموًا في إيرادات Fortive بنسبة 5٪ تقريبًا على مدار السنوات الخمس المقبلة، ويمكنني أن أرى اتجاهًا صعوديًا لذلك إذا تمكنت الشركة حقًا من تحقيق النمو الأساسي الذي أتوقعه من برامج تشغيل مثل الأتمتة والكهرباء. على المدى الطويل، أتوقع أن يتباطأ النمو إلى نطاق 4% إلى 5%، لكنني أتوقع أن تؤدي عمليات الاندماج والاستحواذ المستمرة إلى تعزيز الإيرادات الفعلية المبلغ عنها.
أنا لا أبحث عن الكثير من رافعة الهامش في هذه المرحلة، فقط حوالي نقطة من السنة المالية 24 إلى السنة المالية 2026، وأتوقع أن تتحرك هوامش التدفق النقدي الحر ببطء من مستوى 20% المنخفض إلى منتصف العام المالي 2020. 20٪، مما أدى إلى نمو FCF في أرقام فردية متوسطة إلى عالية.
بين التدفق النقدي المخصوم وقيمة EV / EBITDA المدفوعة بالهامش / العائد ، أعتقد أن Fortive مقومة بأقل من قيمتها بشكل متواضع الآن بقيمة عادلة تتراوح بين 70 دولارًا ومتوسطًا إلى أعلى.
الخط السفلي
أرى أن Fortive هي قصة “أرنيها” الآن، حيث أعتقد أن الأسهم قد تراجعت في مواجهة نمو الإيرادات ورافعة الهامش التي أثبتت أنها ليست مثيرة تمامًا كما كان مأمولًا ولا تستحق الأرباح قبل الفوائد والضرائب والإهلاك والاستهلاك (EBITDA) المرتفعة. المضاعفات التي كانت تحملها. لا شيء من هذا يعني أن شركة فورتيف هي شركة سيئة، والواقع أن الشركة الحساسة اقتصاديا والتي تستفيد من الأتمتة والتصنيع الأقوى (وخاصة المنتجات الكهربائية) من المرجح أن تكون عملا جيدا في عام 2025. وعلى نحو مماثل، أعتقد أن شركة فورتيف يمكن أن تستفيد من تناوب على الأسماء التي يبدو فيها النمو المحتمل في عام 2025 قويًا والتقييمات ليست ممتدة. في الوقت الحالي، على الرغم من ذلك، أعتقد أن هناك الكثير من الأفكار الأخرى التي تقدم مقايضة أفضل بين المخاطر والمكافآت للدفاع عن Fortive.
